M1大幅上升之谜及其对经济、通胀和大类资产的影响

来源:国泰君安 2015-11-27 09:50:00打印

导读:

2016年3月M1同比增长22.1%,1996年以来第6次突破20%高线,但是,此次M2并未跟随M1显著回升,成因是什么?对经济、通胀、房市、股市、债市等大类资产将产生什么影响?会造成高通胀吗?超发的货币还会冲击哪些资产价格?

 

2015年三季度开始,M1突然加速,并持续快速增长,是1996年以来第六次突破20%。

1)与过去比:9个月时间M1增长17.8个百分点。

2)与M2比:9个月时间M2仅增长1.6个百分点。

3)与GDP比:2016年一季度GDP增速下滑至6.7%。1996年以来M1增速超过20%一共有六次,分别是1997年1月、2000年4月,2003年3月,2007年1月,2009年6月,与2016年3月(均按首次越过20%的月份算)。

M1大增的主因是政府居民加杠杆导致企业现金流和存款增加。M1主要包括三部分:M0、企业活期存款与机关团体存款。本轮M1的上升中:企业活期存款快速增加2%到32%,M0从2.9%到4.4%,机关团体存款增速13%下降到12.5%。活期存款大增主因是:政府居民加杠杆导致企业现金流改善与存款增加。关键证据是企业存款大幅上升,而财政存款与居民存款增速明显下降。2015年下半年政府加杠杆、稳增长,财政存款增速下行、财政支出大幅增长与赤字率创新高;2016年一季度居民加杠杆,储蓄存款增速下行、房地产销售火爆以及个人购房贷款创新高。

企业存款活期化也是重要原因。持续降息与经济小周期回升增加了活期化倾向。2014年11月以来央行共6次降息,定期存款吸引力不断下降,近期经济数据改善,都利于企业存款活期化。2015.7-2016.3,企业活期存款增速从2%上升到32.1%,但定期存款增速从4.8%上升到12.2%。二者同时增加,表明企业存款有一定活期化倾向,但并非M1上升主因。

本轮M1大幅上升而M2平稳,意味着企业主动投资和加杠杆意愿不强,导致M2未跟随M1回升,经济小周期回升但基础不牢、幅度有限,受制于产能过剩通胀温和,不会高通胀,货币政策不要误判和收紧。本轮M1大幅上升而M2平稳,与1997和2000年前后相似,宏观背景均是经济衰退、产能过剩与温和通胀或通缩,而在M1、M2同时上升的2003、2007和2010年,经济强劲通胀高企。区别在于,M1上升能否有效传导到实体经济和M2。当前M1大幅上升但民间企业投资意愿不强,虽然政府和房地产投资回升,但制造业投资和民间固投增速均下滑。

历史上M1大幅上升期,总有一项或几项资产价格受货币驱动表现优异,超发的货币在大类资产中追逐,填平估值洼地。而具体是哪一类资产,则要看当时的基本面和供求。

1)经济:M1大幅上升而M2稳定,显示货币没有有效传导到实体经济,经济小周期回升但不会强劲复苏。

2)通胀:M1是CPI较好的领先指标,但货币供应引发物价上涨的幅度还要看其供求基本面和产出缺口。当前经济小周期回升但基础不牢、幅度不高,加之产能过剩,因此很难形成高通胀压力。但PPI、CPI温和回升有利于周期、消费等行业企业盈利边际改善。

3)房市:M1与房价存在着明显高相关性。

4)股市:经济小周期回升与PPI温和回升有助于分子企业盈利改善,结构性利好周期、价值和绩优股。

5)债市:M1快速上升增加经济与通胀回升担忧,以及货政调整预期,对债市不利。


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