逃往质量—SHIBOR与LPR倒挂背后的故事

来源:国泰君安 2015-11-27 09:50:00打印

一年期Shibor涨破一年期贷款基础利率LPR,市场不由得担心金融去杠杆的紧缩之漪是否很快荡到实体经济之岸。未来商业银行会不会把负债成本上升的压力传导给实体部门,对下半年经济造成的影响有多大成为关注的焦点。

我们的看法是,在央行调升名义存贷款基准利率前,金融去杠杆对实体经济的影响缓慢而温和。名义存贷款基准利率一定程度上发挥着“栅栏门”的作用,决定着传导的结构和时滞。具体从货币政策的三大传导渠道来看,(1)利率渠道仍缓慢发酵;(2)信用渠道的相对、结构传导要大于全面、绝对传导;(3)年内暂无资产价格渠道影响之忧。

从公式融资成本=无风险利率+外部融资溢价来看,当无风险利率上升,LPR为代表的贷款基准利率未同步上升时,这会导致银行的借贷行为出现两个特征:

第一、从“量”上来看,更加惜贷,这导致实体部门的融资回落,但从金融去杠杆的政策逻辑出发,以广义社融为代表的实体部门融资规模增速回落可控,下限区间在13%-14%;

第二、从“价”上来看,商业银行所要求的外部融资溢价被压缩,信贷将从低净值的借款人更多地流向高净值的借款人,产生“逃往质量”的现象。这一点也可以从大、小银行的负债结构和信贷行为、对象不同来印证。

经济变奏音,绝非休止符:下游:房地产销售降幅收窄,土地成交小幅增长、溢价率出现回升,汽车销售疲软;中游:高炉开工率有所恢复,工业品价格走稳,日均耗煤续落但幅度趋缓,螺纹钢库存同比继续下降;上游:油价5月份以来回升,铁矿石价格再度回落。价格:蔬菜、猪肉价格环比下跌明显,终端价格仍弱。

流动性环境继续边际改善:(1)货币:流动性边际改善,短端资金价格回落,推动期限利差回升,信用利差回落;(2)汇率:受美元疲弱及央行拟对中间价形成公式新增“逆周期调节因子”部分的影响,人民币汇率上周升值明显,USDCNH与USDCNY即期汇率差迅速缩窄。中美10年期国债利差增厚至140个BP,国内货币政策的外部约束阶段趋缓。


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