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CDR前瞻系列一:五个维度探究CDR的实现途径

来源:国泰君安 2015-11-27 09:50:00打印

      从ADR到CDR,走了近一个世纪: 1927年美国投资者看好英国零售商塞尔弗里奇(Selfridges)的股票,由于该公司是在英国资本市场上市,美国投资者投资该股票需要克服交易制度、汇率结算、地域限制等诸多障碍。为解决这一难题,并嗅到其中的商机,J?P?摩根开创性地提出美国存托凭证(ADR)这一金融工具。


      制度障碍下CDR方式更直接简单:目前在海外上市的“中概股”很多都存在VIE架构,在美国资本市场上市本身就是采用ADR的方式发行(百度、阿里巴巴、京东、网易、微博、携程六大中概股均是ADR方式发行),且部分融资需求较强的互联网企业一直处于亏损状态。相比修订《证券法》和《公司法》或者是让企业一边申报IPO一边拆除VIE结构,发行CDR的周期更短、发行方式更加直接快捷。


      CDR年内实施的预期已定:投资者更为关心的是细节问题,比如CDR采取何种方式发行、如何定价、投资者的参与方式和参与程度如何、发行规模如何、在不同市场交易制度区别下将如何演绎。我们认为融资型DR的方式不用考虑如何划分已有股票去实行CDR,也不用占用资金回购股票发行CDR,仅在可控程度内稀释了股权,所以我们认为融资型CDR和参与型CDR将是主流方式。在目前新股网下发行已较为成熟的情况下,我们认为CDR的询价和参与对象将以新股询价发行作为参考标准。CDR在询价过程中仍会设置参与门槛,符合条件的机构和个人投资者可以参与到CDR询价过程中来。CDR的定价方式将更为市场化:以中概股的回归为例,第一批入围名单内的八大中概股,都已经在海外市场上市,每股价格或者说等同于每份股票的存托凭证都有相应的市场定价,我们认为在国内交易所发行CDR时会以近一段时间(类似于15个交易日或30个交易日)海外市场均价作为参考,同时给予一定幅度的上下波动空间作为询价范围,由参与机构进行询价,最终确定发行价格。第一批入围CDR的八大企业人民币市值近8万亿元,目前CDR也在初步探索当中,为了维持市场稳定,避免CDR大量发行对市场流动性的冲击,我们认为中概股CDR将分批次、分规模发行,比如先发行总股本的1%-2%,等CDR模式成熟之后再陆续提高发行规模。我们认为中长期看每年CDR的募资规模有望在500~3000亿人民币之间,但考虑到CDR市场目前处于初步设立阶段,短期波动可能偏大。


      风险因素:CDR推出速度低于预期。


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