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【海外策略观察】衰退vs宽松:美国主线须知的十件事

来源:国泰君安 2015-11-27 09:50:00打印

我们认为,经济减速与宽松的角力将是主导美国市场的主线。经济下行依然面临重重疑云,而联储的态度好似纠结暧昧,对于美国不论国内还是海外均面临众多冲击变量,这些因素都令市场预期纷乱,美股/美债/美元/黄金的走势好像充满矛盾。如何厘清上述疑题?我们试从当前市场的变化出发,结合影响经济、政策、资产表现、未来演变路径等方面的十个要点,围绕衰退vs宽松这条主线进行研究讨论。


重要的不是衰退,而是衰退的程度与应对的方式。收益率曲线出现倒挂当然会令人担心衰退,然而市场也会用同样的理由来觊觎宽松。本质上,衰退与宽松这对矛盾的组合因为程度各异、节奏各异,从而对经济与市场产生了截然不同的结果。我们发现,虽然衰退带来的盈利下滑是股市面临的巨大挑战,然而预防性对冲能够降低衰退的概率、令衰退程度有所缓解,并改善不确定性与股债比价关系从而支撑估值;对于国债而言,降息周期均获正回报,其幅度与政策利率下降幅度正相关。


那么我们究竟正面临着什么样的情景?


一方面,我们需要知道衰退的压力究竟有多大?我们判断:本轮进入衰退概率有限、且危害有限。占美国经济比重近70%的消费,因家庭部门与劳动力市场处于良好的状态之中,构成了支撑美国经济中期延续扩张的基本盘;同时,我们尚未找到充分的理由,去认为当前正在发生的短周期回落会演变为严重的经济衰退;此外,我们对企业、地产、金融等容易引发麻烦的部门进行了细致地考察,其中地产与银行的状况十分健康;当然,研究要求我们密切关注潜在的大 麻烦——企业债务。


另一方面,我们需要知道联储的宽松意图究竟如何?我们认为:至少最近一年联储将着力确保经济扩张延续,政策基调为预防式宽松对冲。这不论对于减缓短期经济下行压力、应对贸易等外生变量冲击,还是对于资本市场而言,都是较为有利的政策选择。然而需要注意,这种有利条件并非来自于符合、甚至超越市场预期的降息次数,而是来自于对于不确定性的消除——承诺对冲、消除衰退、确保经济扩张的政策取向。


基于分析判断,如何推断未来市场演绎?短暂普涨,而后分化。其关键在于如若中期经济基本盘良好,有效对冲并非来自于降息次数,而是对不确定性的消除:已隐含宽松预期的利率类资产,或因联储降息程度、节奏不达预期而经历调整,但是受益于经济扩张、不确定性改善的权益类资产或将继续受益——我们预计未来利率短久期好于长久期,信用好于利率、股票好于债券,如若贸易摩擦继续缓解则科技股相对更占优;此外,较之市场预期,美元下跌空间有限,贵金属上涨空间有限。


令主线改换的变盘来自哪里?通胀。减速与宽松角力这条主导美国市场的主线,未来或将因通胀率的变化而发生改换;我们认为这切实有可能发生,并且基于对美国劳动力市场的研究,其发生时间很可能偏早,远远超越市场当前对远期通胀的悲观预期。我们设想,如果联储成功地完成了本轮托底,可能等在后面的还有同样难熬的滞胀。


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