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【策略周报】估值资金全景图:蓄势待发的四大资金信号

来源:国泰君安 2015-11-27 09:50:00打印

估值与资金代表筹码与交易,两个维度均透露着分歧与机会。从估值角度,“横看成岭 侧成峰”,看似高估值的分歧背后,可能是低估值的机会。创业板年初至今上证 32.95%, 估值(PE-TTM)分位数大幅上升 57.10%至 57.70%。相比之下,上证综指分位数 21.68%、 上证50分位数25.78%、沪深300分位数33.52%仍较低,尤其是中证500估值分位数仅9.70%。 创业板估值分位数大幅上升的背后,除了分子端股价上涨驱动,也有分母端业绩负向驱动。 创业板高估值的分歧本质上依然是业绩的分歧。按照历史经验,排除较为严重的商誉减值 问题,创业板的估值分位数与中证 500 更为接近,当前无业绩影响的创业板估值大约在 15% 左右。在创业板商誉洗澡之后,轻装上阵的创业板估值分位数将更向中证 500 靠拢。


从资金全景图上看,净流入减少,分歧与机会共存。本周两融净流入减少为 249 亿元,陆 股通净流入 13 亿元,创业板、上证 50、中证 500 等 ETF 份额净流出 6 亿份,产业资本拟 减持 159 亿元,整体表现为资金热情渐退、分歧出现。但我们认为,分歧与机会共存。机 会迹象有三:1)两融流入虽然减缓,但趋势未改仍处于“均值+一倍标准差”之上;2)虽 然本周外资流入减缓、创业板 ETF 份额减少,但其周内拐点出现在周三,周四周五均大幅 回暖;3)产业资本高额减持在股市回暖初期、股市高点均会出现,如 2009 年 10 月与 2014 年 4 月。当前一方面减持规模可控,已回归均值之下;另一方面减持核心仍受股权质押等 流动性问题影响,传达出的股市悲观预期有限。


不可忽视的资金中的四大乐观信号。一、ETF 份额周内出现回升,公募本周加仓。虽然年初以来创业板等 ETF 处于“边涨边卖”情形,但从 3 月 12 日和 13 日开始,份额出现增长, 认购热情开始回升。从公募行为角度,我们粗略估算上周公募减仓后本周开始加仓。二、 产业资本:仍属于正常波动。1)当前相较 2018 年 5 月、2018 年 8 月的减持阶段性高点仍 有距离;2)在前期股权质押问题背景下,短期产业资本减持偏高情有可原;3)产业资本 在 2008 年 10 月、2014 年 4 月均出现较为高额的减持,这反而是市场回暖的信号;4)2013 年 6 月,因钱荒带来的流动性紧张也导致了减持激增,流动性冲击的逻辑与当前的股权质 押问题异曲同工。三、两融增长回落但仍处强势。两融仍处“均值+1 倍标准差”上沿。四、 陆股通阶段性触底。本周整体外资流入虽放缓,但节奏上周三触底,周四和周五均大幅回 升。 蓄势待发,风险偏好有望继续提升。短期市场调整不改乐观判断,调整反而更有利于行情 稳固展开。我们认为,政策是本轮行情核心驱动,围绕此后续投资主线有二。第一,发展 直接融资、科创板和国际互联加速,外资定价和科创板定价仍是市场主线。市场预期监管 的优化和完善将创造新的空间,社会资金有望大量涌入,其特点是偏向高风险特征的股票, 包括科技类、券商类股票。第二,稳增长预期、大基建政策叠加低估值因素,周期板块或 迎来表现机会。


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