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【策略专题】高开低走是利好出尽,还是机会来临?

来源:国泰君安 2015-11-27 09:50:00打印

黄燕铭

国泰君安研究所所长 


“货币政策效果好坏的一个关键变量在人心,人们的信心提升,未来我们可以看到的现象是,即使货币政策不再放松,社会融资总量也会超预期地增长,这对基建投资有利,所以我们认为消费股的行情在下阶段将转交给周期股”。



“社融体现的不一定是货币政策,还可能是人心。”——这一观点在上周发布的金融数据中得到了印证:


  • 3月新增社融2.86万亿,比去年同期多增1.2万亿

  • 其中,人民币贷款就贡献了8000亿

  • 其他部分,表外融资本月同比新增达3353亿元,专项债本月同比新增达1870亿元,也是同比新增的正向贡献。


然而面对大幅超预期的货币创造,周一的A股却以高开低走尾盘收跌来回应。是利好出尽,还是机会来临?这取决于两大问题——


第一,信用底到来后,盈利底什么时候来?

第二,若盈利底最终出现,机会在何处?


国泰君安策略研究团队基于国泰君安独创的盈利预测模型,结合对当下政策与市场情绪的判断,试图找出答案。


01

信用底来了

盈利底还会远吗



当期市场一致预期,经济将会沿着“政策底-信用底-经济底”的路径演化,而政策底在2018年7月后确认后,当前市场关注重点在于宽货币向宽信用的传导,以及进一步向经济动能的传导效果。


2019年1月天量社融数据的发布,在一定程度上增强了市场对于信用底出现的信心,但仍不能确认。


3月的社融再次大幅超预期,让我们确认信用底已经到来。我们认为,市场接下来的关注点将转向盈利底。


从历史比较视角来看,我们将目光锁定在信用周期扩张早期,即:已经看到信用底部,而宏观经济改善尚未明晰的阶段。


国君总量四首席再度集体发声:一个观察,两点乐观,三个胜负手中我们提及,基于信贷增速以及社融增速的变化,我们筛选了历史上三轮信贷扩张周期:2005年、2012年和2015年。


2005、2012和2015

为可借鉴的三轮信贷扩张周期

数据来源:Wind,国泰君安证券研究


我们分别考察挖掘机销量和固定资产投资、30大中城市商品房成交面积和房地产开发投资完成额、商用车销售增速与汽车销售增速数据,发现中观改善到盈利的传导需要1-2个季度。


早周期的挖掘机销量较投资更早复苏

数据来源:Wind,国泰君安证券研究


因此结合国君盈利预测模型,我们认为盈利底的出现大概率在三季度。



数据来源:Wind,国泰君安证券研究


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查看国泰君安二季度市场策略《分歧与期待》



02

结构下的进击



上周市场震荡下行的原因之一,是前期已经有所斩获的投资者在确保收益兑现,即我们所提出的“第一个胜负手”。


现在,我们认为第二个胜负手已经到来。


今年的第二个胜负手是对后一阶段早周期结构性机会的把握。虽然短期宏观层面尚不能看到数据体现,但中观层面早周期领域的积极变化已经发生(详见国泰君安宏观团队的分析:《为什么中微观的不少数据突然就好起来了?,这些积极的变化将会随着市场对于盈利重视程度的增强而获得关注。


随着市场转向盈利占主导的下半场,机构主流资金逐渐加强发力,基于基本面逻辑有相关数据可供跟踪,资本支出、地产投资和耐用消费品为主导的早周期板块行情有望获得相对收益。


不同于上半场资金驱动,主题炒作主导市场,下半场将回归基本面超预期。


以资产价格为度,虽然消费相对周期的估值位置仍在2003年以来的均值之下,但经历2015供给侧改革之后的周期品今非昔比,如果以2015年以来的均值来看,周期相对于消费的估值性价比正在凸显。


资产价格维度

周期性价比正在凸显

数据来源:Wind,国泰君安证券研究



03

落袋为安后

周期Show Time



我们认为,后续市场主线要从资金驱动的热点轮动,向基本面支撑的估值洼地切换。


实际上,近期市场业绩报告表现突出的板块表现较好,已经初步显示出市场对于盈利重视程度的加强。


在此逻辑之下,我们持续推荐周期板块。


首先,虽然短期宏观层面尚不能看到数据体现,但中观层面早周期领域的积极变化已经发生,稳增长预期叠加低估值因素,周期板块将有明显表现,如建材、钢铁、地产等行业。


其次,伴随基本面和业绩悲观预期释放,受益科技创新政策红利、科创板辐射以及社融大幅超预期,市场风险偏好继续修复,泛在电力物联网、5G、智能网联汽车、国企改革等概念板块将迎来表现机会。



以上内容节选自国泰君安证券已经发布的证券研究报告《信心提振,结构进击,具体分析内容(包括风险提示等)请详见完整版报告。若因对报告的摘编产生歧义,应以完整版报告内容为准。


李少君 证书编号:S0880517030001

陈显顺 证书编号:S0880117090066

周隆刚 证书编号:S0880517050003


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