【策略专题】汽车：分歧中孕育机会

来源：国泰君安 2015-11-27 09:50:00| 打印|   

从策略视角上看，汽车行业存在上涨的基础，一方面是逐步触底的基本面数据，另一方面是相对较低的估值水平。但是，当前市场对于汽车的分歧仍然较大，核心的掣肘在哪里？我们认为核心是两点：

基本面：汽车销量数据在底部没有分歧，但是修复的斜率有多大？这是市场对基本面的核心质疑。
政策端：经历前期的政策高预期，政策端还能否有超预期的政策推出？类似限牌限购放开可能性多大？本文基于汽车销量测算，从盈利和估值（政策）维度审视当前的汽车投资机会，我们认为当前适合战略布局汽车行业。

第一，中性看盈利增速修复15%，估值空间将随之打开。从盈利的情况上看，基于宏观团队《扑朔迷离的汽车销售数据与消费行为》的判断，下半年汽车销售的悲观/基准/乐观三种不同情形，2019年乘用车广义销量增速分别将达到-7.3%/-3%/-1.2%。结合历史上“盈利/乘用车销量”弹性分析（两者高度相关且弹性为2:1），我们估算2019年汽车盈利增速分别为-17.47%/-9.47%/-5.87%，相较2018年的-24.58%均有不同程度的回升。从估值的情况上看，如果考虑自身的业绩情况，当前汽车行业的估值分位数较高，但从绝对估值水平上看，当前汽车PE为17.70，远低于农林牧渔（51.45）、医药生物（41.81）、食品饮料（28.84）和家用电器（25.84）。结合PB-ROE框架，汽车性价比较高，业绩回升预期将打开估值提升预期。

第二，“限购”放开第一把火已点燃，方向已确立。复盘2005年至今，汽车股价经历了三轮涨跌：

金融危机前后（2005/1-2018/12）：经济周期转换带来了持续上涨，而全球金融危机来袭结束上涨趋势；
四万亿计划前后（2008/12-2012/12）：购置税减免、汽车下乡、以旧换新等系列消费政策刺激汽车购买，而消费刺激在2010年底逐渐透支；
股灾前后（2012/12-2019/8）：经济转暖带来销量的恢复，而伴随着金融去杠杆，国内经济下行，汽车消费再度低迷。总结发现：
汽车与宏观经济关联度高；
消费政策刺激影响汽车销量的是核心因素。2019年1月29日出台《进一步优化供给推动消费平稳增长促进形成强大国内市场的实施方案（2019年）》，促进汽车消费；今年六月广州、深圳新增汽车牌照18万辆；近日更是利好不断，8月27日国务院办公厅发布《关于加快发展流通促进商业消费的意见》，指出要逐步放宽或取消限购汽车。9月12日，贵阳市打响了全国取消"汽车限购"的第一枪。我们认为这意味着政策的放开是方向，而各省市面临问题的严峻程度不同将成为节奏和方式的差异。

当前汽车板块的机会来源于汽车销量增速的市场预期变化，国五清库加速预期变化。后续，伴随政策刺激的推进，预期变化将来的更快更强，两条主线：